旧年底中央经济使命会议公报明确把外部环境变化影响加深列为我国经济发展靠近的紧要挑战之一。新年着手，地缘政事冲突加重。尤其是2月底好意思以伊爆发军事冲突，动力价钱大幅高潮，进一步牵累天下经济增长，加重公共金融激荡。3月份以来，主要国际组织纷纷下调公共增长预测并上调通胀预测。面对复杂多变的外部环境，一季度我国施行国内出产总值（GDP）同比增长5%，超出阛阓预期。联结最新发布的经济金融数据分析，中东时局激荡莫得影响我国经济起步有劲、金融自如脱手。

中东战事推动中国再通胀程度

我国事公共最大的油气消耗国之一。3月份，国际动力价钱高潮带来的输入性影响在我国工业出产者出厂价钱指数（PPI）和住户消耗价钱指数（CPI）中均有体现，对PPI的影响大于对CPI的影响。

一季度，PPI同比下降0.6%，降幅较上年四季度收窄1.5个百分点。其中，3月份PPI同比高潮0.5%，限制了衔接41个月同比下降的态势；环比高潮1.0%，衔接6个月高潮。按大类分，3月份PPI同比增速转正主要响应了出产贵府价钱高潮的影响：出产贵府价钱同比增速由上月-0.7%转为1.0%，对PPI增速的拉当作用由上月-0.6个百分点转为0.8个百分点，而活命贵府价钱连接下落，但同比跌幅由上月1.6%收窄至1.3%，其对PPI同比增速的牵累作用较上月收窄0.1个百分点。

从工业行业看，受国际动力价钱高潮影响，石油和化工产业链干系行业PPI增速回升幅度较为昭着，如3月份石油和自然气诱导业PPI同比增速由1~2月份的-14.8%转为5.2%，化学原料及化学成品制造业PPI同比跌幅由4.4%收窄至0.3%。在动力替代逻辑下，煤炭诱导和洗选业PPI同比跌幅由1~2月份的8.4%降至2.2%。联结工业增多值数据来看，价钱高潮驱动上游行业出产加速，石油和自然气诱导业、化学原料及化学成品制造业增多值同比增速区分由1~2月份的5.8%、7.6%扩大至9.4%、9.0%，煤炭诱导和洗选业增多值增速由7.2%降至5.3%，但仍保捏较快增长。然而，不才游行业中，动力依赖度较高的行业靠近成本传导不畅的压力。如纺织业、化学纤维制造业PPI同比跌幅区分由1~2月份的1.5%、6.2%收窄至0.8%、2.3%，纺织业增多值增速由5.3%降至1.7%，化学纤维制造业产量增速由6.9%降至2.2%（见图表1）。这意味着卑鄙企业难以将动力成本高潮压力顺畅转嫁出去，企业利润空间因此受到挤压，进而拖拉出产意愿。

历史数据自大，PPI增速与国际动力价钱之间存在强干系关系，但在国内有用需求仍是偏弱，且中卑鄙阛阓竞争较为浓烈的情况下，CPI增速与国际动力价钱干系关系并不结识。从CPI组成看，国际动力价钱高潮的径直影响主要体现为“交通和通讯”大类下的“交通器具用燃料”技俩，但因其在CPI中的权重仅为3.49%，重复相关部门对国内成品油价钱聘请临时调控影响，国际动力价钱高潮对CPI举座影响有限。3月份，CPI中交通器具用动力价钱同比增长3.4%，限制了此前衔接19个月的同比下降态势。当月，CPI举座增速由上月1.3%降至1.0%，主要响应了春节假期事后季节性需求回落的影响，食物和就业价钱同比增速区分由上月的1.7%和1.6%回落至0.3%和0.8%。

出口增速回落但韧性仍然较强

一季度，我国出口举座发扬亮眼，好意思元口径的出口金额同比增长14.7%。其中，3月份出口同比增速由1~2月份的21.8%大幅回落至2.5%，主要响应了春节假期错位和抢出口效应导致的高基数影响。一方面，本年春节假期偏晚，节前出口前置昭着；另一方面，旧岁首好意思国总统特朗普上台之后出台一系列加征关税程序，抢出口效应驱动旧年3月份我国出口同比增速由1~2月份的2.1%扩大至12.2%。3月份，我国出口两年复合平均增速为7.2%，仍保捏较快增长。这在制造业PMI数据中获取考证。当月，新出口订单指数大幅上升4.1个百分点至49.1%，变化幅度和指数水中区分为近24个、23个月以来新高。

3月份，越南出口金额同比增速由上月6.3%扩大至20.6%，韩国出口金额同比增速更是由上月29.0%扩大至48.3%，出口金额达到创记载的861.3亿好意思元。其中，受存储芯片价钱高潮和东说念主工智能投资推动的芯片需求增长推动，韩国半导体出口增速衔接3个月翻番，3月份增速高达151.4%，月度出口金额初度冲突300亿好意思元大关。4月上旬，韩国出口总数、半导体出口金额同比增速仍然区分高达36.7%、152.6%。

在动力价钱飙升和供应蔓延的情况下，迄今为止，越南和韩国出口的强盛发扬，共同指向外部需求韧性仍然较强，好意思以伊冲突对公共经济和买卖的负面冲击尚且有限。标普公共数据自大，3月份公共制造业PMI指数为51.3，较2月份的51.8（44个月以来高点）回落0.5个百分点，但已是衔接8个月保捏蔓延态势。其中，1~3月份，东盟制造业PMI均保捏在51以上，法国、英国制造业PMI督察在蔓延区间，德国制造业PMI于2月份重返蔓延区间。

不外，凭证标普公共的分析，相较于公共制造业PMI举座指数，其分项揣摸打算所揭示的脆弱性更值得热心。3月份，公共产出指数从上月的53.3降至51.0，为2025年4月以来最低水平，亦然2023年以来的次低水平。产出指数环比下降2.4个百分点，创下2022年7月以来最大降幅。要是不接洽疫情技巧的特地波动，这次降幅为2008年11月以来最大。受动力过甚他原材料价钱飙升影响，过问成本以2023年1月以来最快速率高潮。与此同期，在成本压力捏续攀升和供应链压力加重的双重影响下，企业对往常一年经济远景的信心跌至5个月低点。上述分项揣摸打算标明，不宜低估中东时局对公共经济的负面冲击。要是中东时局捏续时刻更长，其对经济的牵累作用或进一步披露，增多我外洋需的省略情味。

一季度，我国经济开局浮浅，施行GDP同比增速环比加速0.5个百分点。其中，受货色买卖顺差同比下降的影响，外需拉动经济增长0.8个百分点，环比回落0.6个百分点；消耗拉动经济增长2.4个百分点，与上季基本捏平；但跟着“两重”建树加速鼓吹，投资拉动经济增长1.9个百分点，环比上升1.2个百分点。同期，由于当季物价走势改善，GDP平减指数同比下降0.06%，跌幅大幅料理，自大我国促进物价合理回升的再通胀悉力朝阳乍现。受此影响，口头GDP同比增长4.94%，与施行GDP增速基本捏平（见图表2）。

感性看待东说念主民币财富避险属性

自中东接触爆发以来，公共金融阛阓波动性昭着加重。尽管我国事动力消耗大国，但动力消耗结构中油气占相比低，且油气入口依存度及对中东油气的依赖程度远低于韩国等经济体。此外，与西洋等发达经济体靠近的通胀上行压力不同，连年来我国主要靠近有用需求不及、物价捏续低迷的挑战。这意味着中东战事对我国经济径直影响相对有限，东说念主民币财富价钱因此展现出较强韧性。

股票阛阓方面，新兴阛阓股票财富遭逢较大限制抛售。3月份，明晟（MSCI）公共指数累计下落6.4%，MSCI新兴阛阓指数下落10.7%，跌幅大于MSCI发达阛阓指数的5.9%。其中，韩国空洞指数跌幅居前，累计下落19.1%，而上证综指仅下落6.5%，与MSCI公共指数跌幅大体相称，深圳创业板指数下落3.8%，小于同期标普500指数5.1%的跌幅。国际金融协会（IIF）数据自大，3月份番邦投资者再行兴阛阓财富中撤资703亿好意思元，创下2020年3月新冠疫情激发阛阓暴跌以来的最大单月资金流出，与此前两个月的资金流入趋势形成昭着对比。其中，新兴阛阓股票（尤其是亚洲股票）资金流出560亿好意思元，为至少20年来最大撤资限制，是本次资金外流的主要来源；中国股票资金由上月净流入52亿好意思元转为净流出26亿好意思元，为时隔三个月后从头净流出（见图表3）。

债券阛阓方面，主要经济体债券多半承压。3月份，英国、德国、好意思国和日本10年期国债收益率累计区分上升57、34、33和24个基点。同期，中国10年期国债收益率在1.82%隔壁脱手，较2月末仅小幅走高3个基点，举座督察低波动态势。由于同其他主要债券收益率的低干系性，东说念主民币债券被部分阛阓机构誉为“避险财富”。然而，中债登、上清所数据自大，3月份，在公共阛阓蹙悚激情高潮的布景下，东说念主民币债券阛阓并未诱惑大限制外资流入。当月，境外机构境内东说念主民币债券捏有量衔接11个月减少，且降幅从头过千亿元，从上月的303亿元扩大至1342亿元。其中，记账式国债是主要牵累项，境外机构捏有量由上月的增多192亿元转为减少526亿元，降幅为2025年8月以来新高。同期，证券投资项下银行代客涉外收付款衔接两个月出现逆差，且限制从上月的110亿好意思元扩大至532亿好意思元，创历史次高（见图表4）。

外汇阛阓方面，避险激情驱动下好意思元增值、非好意思货币普跌。3月份，好意思元指数高潮2.3%，其中新兴经济体货币对好意思元平均贬值2.8%，略高于发达经济体货币2.6%的平均贬值幅度。同期，瑞郎、欧元、英镑和日元对好意思元汇率区分贬值3.8%、2.2%、1.9%和1.7%。而东说念主民币汇率中间价则保捏窄幅颤动，累计增值0.05%，衔接六个月增值。在岸即期汇率（境内银行间外汇阛阓下昼四点半交易价）和离岸即期汇率仅小幅走弱，累计区分贬值0.76%和0.39%。由于东说念主民币汇率发扬昭着强于其他主要非好意思货币，东说念主民币汇率指数增值速率显赫加速。CFETS东说念主民币汇率指数、参考BIS和SDR货币篮子的东说念主民币汇率指数累计区分高潮2.32%、2.39%和1.16%，前两者涨幅均创2023年10月以来月度新高。当月，东说念主民币汇率重回“三价合一”气象，自大阛阓预期基本结识。

3月份的国际金融神色访佛于2020年3月份疫情大流行、经济大停摆时期。其时，公共股债金皆跌，仅有好意思元汇率独涨，因为国际成本不是逃向安全财富，而是逃向好意思元流动性。刻下，东说念主民币汇率坚挺，但未体现为外资流向东说念主民币股票和债券，亦然因为中东时局激荡加重了公共流动性紧缩，当务之急是逃向流动性而非安全财富。

此外，中东冲突爆发以来，成绩于东说念主民币币值结识上风，以及我国与部分国度的石油买卖来去影响，东说念主民币跨境结算需求显赫增多，对于“石油好意思元”主导地位被拖拉、“石油东说念主民币”时期行将开启的连接从头被阛阓说起。3月份，跨境买卖中东说念主民币结算占比由上月的27.2%升至35.6%，创历史新高。同期，东说念主民币跨境支付系统（CIPS）日均处分交易额达9205亿元，创一年来新高，日均交易笔数为3.57万笔，显赫高于上月的6197亿元和2.59万笔。近期，CIPS单日处分交易额更是一度冲突万亿元关隘，达到1.22万亿元。需要指出的是，中东冲突布景下，东说念主民币跨境结算需求增多可能具有一定的阶段性和事件驱动特征，不宜高估公共“去好意思元化”程度。

综上，迄今为止，好意思以伊冲突对我国通胀和出口影响总体有限，东说念主民币财富价钱展现出较强韧性，但不宜过度解读东说念主民币财富避险属性。往常中东时局仍存在较大省略情味。凭证国际货币基金组织（IMF）最新发布的《天下经济瞻望》，即便在接触捏续时刻、烈度与边界均有限，干系扰动将于2026年中期消退的乐不雅情景下，公共经济增长放缓也已不成幸免，接洽2026年公共经济增速将从2025年的3.4%放缓至3.1%，较1月份预测值下调0.2个百分点。要是冲突时刻进一步延长、动力价钱捏续大幅高潮，公共经济下行压力将随之加大。需要对外部冲击通过外贸、金融等多渠说念可能对我国经济形成的负溢出效应有备无患，备而无谓。

（作家系中银证券公共首席经济学家）

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